DPI时代下的股权投资 LP们如何抉择？

中国股权投资经历了近10年的飞速发展期，截止到2019年上半年，私募股权基金规模已超过10万亿。2019上半年受资管新规、货币政策、中美贸易战等影响导致部分机构募资额度和新募集基金数量都较同期有所回落。
中小机构枯苗望雨 “募资难”，头部机构别有洞天
2019年上半年，在整体募集规模“缩水”的局面下，募资规模top10的基金和该基金管理（以下简称“GP”）机构依然保持头部优势。根据私募通上半年股权报告数据显示：top10机构募资达1365.78万亿，支撑募资规模的出资人（以下简称LP）主要是国资背景的机构和外资。但对于中小型GP机构来说，募资仍相对困难。
我国私募股权发展至今，国有资金、政府引导基金一直占据LP市场大半规模。从2014年开始，政府引导基金开启了股权盛宴。在过去的5年里，国有资金、政府引导基金大量进入LP市场。相关数据显示：2014年-2018年政府引导规模分别为0.31万亿、1.62万亿、3.79万亿、4.05万亿。
国际环境虽然带来较多不确定因素，但没有影响外资LP青睐中国头部GP机构。此前也有较多声音怀疑美元有限合伙型股权基金会撤离中国，事实情况恰好相反。因为美元股权投资有其特殊性，美元基金投资的出资人讲究资产配置，会对发展中的新兴地区进行一定的投资布局。此外，美元基金投资的出资人投资时间较长，一般达到8-10年，因此不会因短期波动而改变长期布局思维。
2019年上半年，各大GP机构对美元资金热情高涨。除此以外，通过MSCI、富时指数等二级市场举措入资中国也可看出外资对中国市场的认可。今年中国对外资开放的多项政策也提供了肥沃的投资土壤。
除了国有资金、政府引导基金和外资是股权市场主要的资金来源外，社保等险资、上市公司企业资金，FOF母基金等也是市场的主要力量。
是谁突然变了脸“非爱即恨”？
GP机构与LP机构共生共存，各司其职。GP机构承载了LP机构的信任与寄托，并以合伙协议等形式约定各自的权利义务。市场普遍将两者比作婚姻关系。松禾资本合伙人曾晓玉曾在公开场合透露， 在与深圳国际仲裁院接触过程中，仲裁院预测今年GP机构与LP机构之间的仲裁案将上升，GP机构与LP机构关系逐渐微妙，甚至开始焦灼。
9月17日，深圳市政府引导基金管理方披露公示一则通知，收回承诺出资140亿，属于全国首例。同时，要求清理25只子基金和缩减另外12只子基金规模，并对规定时间内未完成要求或展开投资业务的子基金进行清理和缩减。此次清理或缩减对市场产生较大影响，对整个市场都有警示和示范作用。导致该项举措的很大部分原因是由于机构募资难或过慢，无法在时效内匹配政府引导基金的投向，有效发挥其市场作用或产生效益。清理与缩减释放的资金可以更好的利用在相匹配的市场中。
这一系列微妙变化跟股权的发展周期和投资周期有关。现阶段，各家GP机构多数基金都处于退出期与投后阶段，在近两年市场大环境与政策监管多方不确定因素的影响下，基金产品不及投资预期，引发仲裁案纠纷的情况频频发生。另外一大因素为人民币LP机构相对较缺乏资产配置意识，对资金期限与流动性等诉求非常敏感，甚至成为LP机构对GP机构的衡量标准之一，这也是导致关系变化的重要因素。LP机构的“心”逐渐从IRR向DPI转变，越是在大环境缩紧的情况下，越是关心眼前的到账数。
市场化母基金大有作为
上半年，多家一线GP机构公开反馈，它们越来额越注重LP的诉求，并且在选择LP机构的标准与方向上都发生了变化。原来LP机构渠道主要构成是政府引导基金、银行、另加一部分上市公司与母基金，个人与私企成分相当少，该结构主要是因为后者投后所需精力成本较高。甚至有不少一线GP机构成立起初都是靠政府引导基金和银行资金启动的，此次“募资难”现象无论对于GP机构还是LP机构都是一次重新构造、重新洗牌的过程。
GP机构如一味只关注政府引导基金，银行资金。由于政府引导基金的反投机制，会对投资区域有一定的比例局限性，也会某种程度上受到区域市场影响。可以看出，政府引导基金的初衷政策性目的更强。如果发生政策改变或环境改变，GP机构很有可能再次陷入募资难的境遇。同时因为市场化投资因素还影响资金的投资收益，因此GP机构更加关注更具市场化的资金，特别是母基金，发展多元化LP机构策略。
LP机构选择GP机构也在发生重塑。除了看IRR和DPI，还会从资产配置角度去选择GP机构和更具市场化的GP基金，形成一套系统化的遴选标准。除了考察GP机构团队素质、业绩、产业布局和投资策略等，更加关注GP机构的市场化能力，是否过分依赖于政府引导基金和银行资金，在大环境改变的情况下是否能透过市场募资能力展现自身优势。
母基金在GP机构与LP机构重塑过程中起到较好的润滑作用。母基金更具市场化，也是目前一些主流GP机构寻找转变的渠道。母基金能通过专业能力去甄选相匹配的GP基金，也能为GP机构提供更灵活与市场化资金。无论在投资地域、赛道布局、资金到位，资金流程等都更具多元化优势。
钜派在股权投资领域继续发力
今年开年以来，我国及世界经济大环境的不确定性持续增加，投资人市场预期回落。在此经济环境下，钜派股权产品依旧在1-4月期间迎来5家被投企业IPO成功发行、11家被投企业科创板受理以及4家被投企业已完成或即将完成IPO/并购重组报会。
今年6月以来，在全国第一批科创板过会的31家企业中，钜派股权产品参与投资的企业就有8家。（文/钜派投资集团 周科君、陈志文）
相关注释：
IRR=财务内部收益率（Internal rate of return），是指项目投资实际可望达到的收益率，通俗意思为账面收益率。
DPI=投入资本分红率（Distributed to Paid in Capital）的缩写，即是指基金出资人（LP）在基金里的投资，回收/分红了多少。